12月份以來，創(chuàng)新藥企IPO遭遇頻繁“破發(fā)”的困境。12月中旬，百濟(jì)神州成功登陸科創(chuàng)板，開啟“美股+H股+A股”三地上市模式，然而即便有“綠鞋”機(jī)制護(hù)盤，也抵擋不住百濟(jì)神州在IPO破發(fā)后繼續(xù)下跌。12月10日，凱萊英、北?？党伞⒌险茚t(yī)藥同日登陸資本市場IPO，三家企業(yè)也在開盤破發(fā)，最大跌幅近27%。這是創(chuàng)新藥行業(yè)泡沫后的紅利出盡?還是迎來新機(jī)遇的轉(zhuǎn)折點(diǎn)?
機(jī)構(gòu)減投觀望
“從今年11月份開始，一些一線機(jī)構(gòu)直接停工，寧愿觀察一段時(shí)間再做決策，主要是PE今年會比較謹(jǐn)慎。”一位有十余年創(chuàng)新藥投資經(jīng)驗(yàn)的業(yè)內(nèi)人士表示。
上述人士介紹，2020年科創(chuàng)板監(jiān)管政策放松，加上新冠疫情，大家普遍認(rèn)為去年是創(chuàng)新藥行業(yè)的投資窗口期，不少項(xiàng)目估值偏高，且明星機(jī)構(gòu)也在重點(diǎn)布局行業(yè)Pre-IPO的項(xiàng)目。
他表示，去年重磅押注創(chuàng)新藥企Pre-IPO項(xiàng)目的投資機(jī)構(gòu)，今年虧得一塌糊涂。他們“止血”的方式，一方面是利用“綠鞋”機(jī)制護(hù)盤，另一方面是減少對較成熟項(xiàng)目的投資，收緊對Pre-IPO階段，或者已經(jīng)到第一、二輪融資階段項(xiàng)目的投資。
根據(jù)一級市場量化投資數(shù)據(jù)平臺烯牛數(shù)據(jù)，除去未披露融資數(shù)據(jù)的項(xiàng)目，創(chuàng)新藥行業(yè)2021年四個(gè)季度的融資額分別為 68.03 億元、67.44 億元、154.84億元與108.47億元。對于明年一級市場融資情況，上述人士表示，明年的整體情況并不好判斷。
深圳中金華創(chuàng)基金董事長龔濤表示，在VC/PE投資前，若二級市場出現(xiàn)較大的波動，導(dǎo)致被投標(biāo)的出現(xiàn)投前估值高估，就容易出現(xiàn)一方或多方違約的風(fēng)險(xiǎn)，最終導(dǎo)致投資計(jì)劃破產(chǎn)，當(dāng)估值超過了預(yù)算，VC/ PE便會猶豫不決。
高估值去泡沫
機(jī)構(gòu)觀望的背后，是對創(chuàng)新藥估值的重新審視。同花順數(shù)據(jù)顯示，今年9月以來，A股20多家生物醫(yī)藥公司上市，其中6家企業(yè)上市首日破發(fā);港股5家生物醫(yī)藥公司上市，5家企業(yè)均上市首日破發(fā)。
上海從容投資管理有限公司基金經(jīng)理羅凌表示，造成創(chuàng)新藥企IPO頻頻破發(fā)的原因，是以目前市場的定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)看，此前市場對企業(yè)過度樂觀，從而推高了創(chuàng)新藥企業(yè)的估值。
“此前對創(chuàng)新藥企業(yè)進(jìn)行盈利預(yù)測建模時(shí)，對產(chǎn)品價(jià)格普遍給予一個(gè)較為樂觀的預(yù)期?，F(xiàn)在該產(chǎn)品的價(jià)格遠(yuǎn)低于人們對中國創(chuàng)新藥的預(yù)期，患者數(shù)量就這么多，單價(jià)不斷走低，相當(dāng)于把單個(gè)品種的銷售額上限封頂。未來，在中國單品銷售額超過100億的品種可能屈指可數(shù)。”羅凌指出。
龔濤則持一種較為樂觀的態(tài)度，他分析，要影響一個(gè)行業(yè)在市場中長期的走向一定要有巨大利好或利空，而從整個(gè)行業(yè)看，創(chuàng)新藥企IPO破發(fā)只代表投資者對目前發(fā)行價(jià)持有保留意見，不愿意高價(jià)介入。而二級市場一貫冷熱互換，容易放大市場情緒，他認(rèn)為，從目前創(chuàng)新藥行業(yè)的市場環(huán)境看，并不具備重大利空。
創(chuàng)新藥企業(yè)IPO破發(fā)何時(shí)才能停止?龔濤預(yù)測可能會在明年上半年結(jié)束，今年下半年創(chuàng)新藥整體行業(yè)估值已經(jīng)下移，高位定價(jià)的可能性越來越小。
上述業(yè)內(nèi)人士也認(rèn)為，創(chuàng)新藥行業(yè)具有抗周期性的特點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)極低，不需要擔(dān)心醫(yī)藥板塊會出現(xiàn)斷崖式下滑。從基本面看，目前一二級市場處于低谷，但明年下半年可能二級市場的股價(jià)會往上漲。
創(chuàng)新成色不足
盡管創(chuàng)新藥企上市熱是行業(yè)趨勢，但現(xiàn)如今跌破發(fā)行價(jià)也證明了投資者的擔(dān)心。究竟什么樣的企業(yè)才能免于“破發(fā)”魔咒?答案不言而喻，擁有真正創(chuàng)新實(shí)力的公司。
如何評估真正的創(chuàng)新能力?上述業(yè)內(nèi)人士表示，創(chuàng)新藥企的價(jià)值分兩個(gè)維度評價(jià)，一方面從產(chǎn)品維度看，企業(yè)能否解決未被滿足的臨床需求，能否做出差異化產(chǎn)品，且產(chǎn)品壁壘高，能夠長期保持非常強(qiáng)的競爭優(yōu)勢。另一方面是從團(tuán)隊(duì)維度看，具備復(fù)合型人才的團(tuán)隊(duì)是非常值得投資的，尤其是同時(shí)具有開發(fā)能力和商業(yè)化或資本能力，知道投資機(jī)構(gòu)想要什么，如何迎合醫(yī)院和患者的需求，產(chǎn)品能不能賣出去。
“目前大部分創(chuàng)新藥公司的產(chǎn)品趨于同質(zhì)化，或者只有一些微小的差異，本質(zhì)是跟隨性與模仿性創(chuàng)新，創(chuàng)新成色不足。”羅凌分析。
面對研發(fā)基礎(chǔ)薄弱的問題，同時(shí)在醫(yī)改、藥改的推進(jìn)下，近年來，醫(yī)藥企業(yè)License-in(許可引進(jìn)模式)火熱，并且逐漸成為了一種趨勢。
“License-in說白就是買，市場渴求創(chuàng)新藥，給的估值高，企業(yè)在國外以低價(jià)購買一個(gè)產(chǎn)品，拿到中國就很值錢。沒有創(chuàng)新能力，只是引進(jìn)一些項(xiàng)目，這本質(zhì)上就是一個(gè)資本套利的模式。”羅凌直言。
事實(shí)上，License-in模式雖然可以在短期內(nèi)解決臨床需求，擴(kuò)充企業(yè)的產(chǎn)品線，但針對基礎(chǔ)科學(xué)的創(chuàng)新的改變卻有限。
“不可否認(rèn)，科創(chuàng)板之所以限制License-in企業(yè)的上市，是因?yàn)長icense-in是參股研發(fā)，這并不能構(gòu)成主營業(yè)務(wù)，主營業(yè)務(wù)不突出是不能在中國上市的。”龔濤表示，討論License-in的語境，其實(shí)討論的是企業(yè)能否通過這種模式分段承擔(dān)研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，并取得產(chǎn)品所在區(qū)域的獨(dú)家代理的新型研發(fā)方式。
“創(chuàng)新藥企目前要做的是加大研發(fā)投入，在中國傳統(tǒng)優(yōu)勢品種中醫(yī)藥方面去尋找突破口，化學(xué)藥物目前海外藥企巨頭處于統(tǒng)治地位，高效能的研發(fā)團(tuán)隊(duì)受制于各種原因較難引進(jìn)，建議國內(nèi)藥企通過海外參股并購等途徑進(jìn)入，當(dāng)然一定要取得資本支持的前提下量力而行。”龔濤表示。 (宗欣)
